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01

“中国鞋王”百丽最近又搞了个大新闻，宣布向港交所递交上市申请，这已经是百丽三年内第二次试图叩开港交所的大门了。

说来也有趣，在七年前，高瓴资本、鼎辉牵头对百丽进行了轰轰烈烈的私有化退市，这是中国最大的一起由PE机构主动发起的私有化收购，当时引起了轩然大波。

如今7年后，百丽为什么又要再度归来？高瓴资本交出了怎样的答卷？

这里面真的有非常多的故事，值得我们好好挖掘和思考，所以，今天单仁行的文章会比较长。

但我们会尝试分析几个问题，百丽如何起家，为什么会退市，高瓴资本为什么要全盘收购百丽？

当一家金融投资机构去操盘一家庞大的传统企业，到底给它带来了什么？

02

鞋王的诞生

百丽的故事，要从香港人邓耀讲起。

邓耀先生出生于上世纪1934年，从50年代的时候，开始做起了制鞋学徒。

勤奋和聪慧让他从底层脱颖而出，在60年代拥有了自己的小型工厂，到了70年代初，邓耀开办了自己的鞋店，在香港崭露头角，百丽（Belle）这个品牌，也是1979年在香港面世。

如果只是到这里，那邓耀就像那个年代众多努力从底层打拼出来的年轻人一样，虽然励志，但不能名扬天下。

转折点发生在70年代后期，内地结束“文革”之后，商业活动几近停顿，但人们总是需要基础的衣食住行，整个社会重心开始全面向经济靠拢。

当时在香港拥有鞋厂和鞋店的邓耀，在行内颇有地位，抱着“天不怕地不怕”的心态，接受内地的邀请，用两年多时间走遍差不多半个中国，把最新的造鞋信息带回了内地。

邓耀后来回忆是这么说的，“当时跟内地并没有任何生意来往，只是抱着对祖国的贡献，把国外鞋业信息和新的设计，跟不同地方的有关人士分享。”

这些没有功利目的的交流沟通，让邓耀建立了良好的人脉关系，这是他日后能够率先在内地发展的关键所在。

1991年，邓耀在深圳建立了百丽鞋业，开始设立工厂自产自销，并且，通过早年间打下的人脉关系，给工厂争取到30%的内销权，这个起点就已经超出了同行。

随后，邓耀还找到了当时就职于招商局蛇口工业区“轻纺开发公司”的盛百椒，做为自己的职业经理人，腾飞之路就此开始。

随着1994年百丽开设专卖店，以特许经营的模式发展销售网络后，一个庞大的利益共同体就此诞生，百丽的门店也逐渐扩展到全国。

故事非常简单，但背后的很多关键问题却不简单。

为什么邓耀很早就能够锁定内地工厂为自己代工？

为什么邓耀知道要去找内地人，做自己合资公司的职业经理人，把一部分权力交给对方，并且一找就找到了招商局的盛百椒？

为什么百丽早早就能够获得特许经营的许可，甚至比肯德基、麦当劳都要早？

在很多励志的案例和故事中，我们总能看到很突兀的一点，谁突然一下就成功了，好像创业就跟小说一样，时运一来，功成在我。

但事实上，剖开千丝万缕的迷雾，创业有成，永远是一个小概率事情，永远是一个心思缜密的勇敢者，一次又一次为不确定的未来进行提前布局和投资，把小概率变成大概率，把大概率变成助力。

也许这些举动可能永远都收获不了回报，但我们至少能确定一件事，如果没有邓耀早些年在内地交流攒下的人情和圈子，百丽的起点绝不会有这么高。

从普通到优秀，从优秀到卓越，即是一山又比一山高的付出门槛，也是对认知的考验。

这中间是为了不确定的未来，始终投入自己的时间、精力躬身入局，保持谦虚和学习，这是今天很多创业者都缺乏的心性。

03

鞋王的困惑

进入到2004年，内地零售业对外资全面放开，线下百货兴起，百丽真正迎来了自己的春天。

“有女人的地方，就有百丽”，这是当时百丽最响亮的口号，依靠着大规模线下铺店策略，百丽成为了家喻户晓的“鞋王”品牌，在2007年成功登陆港交所。

但我要提示一下这标志性的一年，邓耀73岁，盛百椒55岁。

在差不多10年过后的2016年业绩发布会上，盛百椒公开表示了自己对于公司发展的担忧：

“集团未来一两年收入和盈利没有逆转的可能，公司正在考虑是否需要作出转型，要是不转型，就将慢慢地死去，但要是作出根本性的改变，会要面对巨大的风险。”

那么，百丽遇到的困境是什么呢？

我们可以解释为两点。

第一、百丽在规模不断扩大的同时，没有注意到进入新世纪第二个十年之后，时尚的风向变化的越来越快，百丽的品牌已经开始老化，对市场的反应也开始变得迟钝。

第二、百丽虽然意识到电商对传统零售业的颠覆性变革，但百丽实在是太大了，2014年在全国就拥有超过2万家线下专卖店，它就像泰坦尼克号一样，想要转向已经来不及了。

这背后的根本原因，就是岁月不留情，80多岁的创始人坦言自己看不太懂电商了。

最终在2017年7月，在二级市场股价不断下跌的情况下，百丽接受高瓴资本的条件，选择私有化退市，531亿港元也创下当年并购交易的金额之最。

创始人邓耀和CEO盛百椒卖掉了全部股份，套现130亿港元离场。

时间是这个世界上最为宝贵，也是最为残酷的力量，当我们去回顾历史上那一个个明君贤相，有时候也看不懂为什么他们的前后反差会这么大，就像开创了“开元盛世”的李隆基，也造就了安史之乱，让唐朝一路下滑。

或许，能够补救的手段，要么就是终身学习，要么就像邓耀一样，相信后人的智慧，

百丽也就来到了“高瓴时代”。

04

高瓴资本为什么要买百丽？

高瓴资本在很长一段时间内，都是中国投资界的“伯克希尔.哈撒韦”，张磊本人也被视为中国的巴菲特。

但不惜借钱，花费巨大代价去全盘控股一家成熟、庞大、甚至被人认为有点老旧的传统鞋业，还是让人看不懂。

张磊给出的答案很纯粹。

第一，百丽当时的价格很便宜；

第二，百丽的困境是被女鞋业务拖累了，但整个公司并不是不赚钱，只是盈利在下降，运动鞋服业务依旧能够产生良好的现金流。

第三，百丽拥有庞大规模的零售网络和全产业链实力。

张磊最后给出的结论，投资百丽，是一个三倍回报的生意。

这其实就发出了一个很重要的信息，高瓴资本的目的一直很明确，3倍收益，我就退出。

在入主百丽后，张磊做了一系列外科手术般的精细操作，非常有金融机构的风格，大致分为三种。

第一、优质资产拆分。

高瓴资本在接手百丽后的第一步，就是率领团队大刀阔斧地进行滔博体育的分拆上市，把运动鞋服专门拎出来单独经营，并且拿到了阿迪、耐克的授权，也是这两个顶级品牌在中国最大的经销商。

随后在2019年10月，滔搏国际在港交所上市，市值最高的时候超过700亿港元。

第二、降本增效，数字化转型。

私有化之后，公司就不用承担股价下跌的压力，高瓴资本就有了对百丽改革的时间和空间。

首先就是关闭线下不赚钱的门店，然后大力推动数字化转型，发展线上零售业务，比如做自己的APP、小程序，开设私域，做门店的数字化系统等等。

这一系列的操作，确实帮百丽这艘旧时代的大船，逐步跟上了新时代的节奏。

第三、品牌收购。

纵横投资界的高瓴资本和张磊，给百丽带来最大的优势，其实是无与伦比的资源。

百丽在私有化当年就收购了小众潮牌Initial，随后又分别收购轻奢女鞋73Hours和潮牌OGR。

诸如此类的交易还有很多，这些品牌的顾客和营收也归到了百丽旗下。

总之，全品类、全档次的布局，让百丽继续霸榜了中国鞋王的宝座。

但是，我们也探讨一个问题，高瓴资本真的就是救世主吗？

05

高瓴资本真的是救世主吗？

在很多人眼里，高瓴资本是百丽的白衣骑士，是救世主。

但我想，高瓴资本和张磊并不能算是救世主，也没有真正重塑百丽。

为什么这么说？

百丽当年被电商冲击的非常厉害，但它的基本盘——线下零售其实是非常稳固的，谈不上什么马上就要倒了。

我们其实也在前面强调了这一点，百丽的根本困境在于创始人年岁已高，公司又太大，实在没有精力去掌管这么一家航空母舰，还要去了解快速变化的电商，给公司找机会。

这属于时代更迭导致的王权衰落，但远谈不上王权颠覆。

而且，高瓴承诺的转型之路并没有走完。

根据百丽招股书显示，截至2023年11月末，百丽来自线下销售渠道的收入占比为72.3%，线上渠道占比不足30%。

百丽营收的大头，依旧是线下门店。

同时，这些门店带来了业绩，也带来了实实在在的负担。

截至2023年11月末，百丽时尚的门店租赁开支，占总收入的12.9%；

未来5年内到期的租赁负债合计达到11.3亿，其中6.88亿在2年内到期，同时，高瓴资本当初收购百丽的庞大资金，有一半也是借款，同样需要偿还。

百丽也在招股书中写到，融资的第一个目的就是还债。

所以，百丽三年两次急迫冲击IPO的目的，更多是为了还债和退出。

即便是这种钱很紧张的情况下，过去两年，百丽还是给股东分红20亿，占了净利润的一半。

其实，高瓴资本作为一个金融投资机构，他的使命从来就不是自己去亲自经营一家庞大的企业，不是要让“百丽再次伟大”，这只是一笔恰逢其会的交易，是一笔3倍回报的投资和赌注，必然要有退出的渠道。

06

百丽冲击港股的结果，现在还不得而知，但我相信我们依旧可以从百丽的过往读懂很多。

最后做个总结。

第一、不光是经营企业，还是经营人生，越是风光的时候，越是要小心谨慎，多看看，多想想。

特别是在“全速马力加油干”这件事上，不是每个企业都有百丽这么厚的底子。

第二、找到有价值的业务和资产。

当业务越多，我们需要观测的数字越大，就容易迷失在庞大的数据当中。

高瓴资本在整个棋局最妙的一步，就是把滔搏体育分拆出来上市，结果也证明，这是百丽庞大的业务当中最有前景，也是最有价值的资产。

很多时候，我们也要向高瓴这些顶级机构学习，在庞杂的数据中，筛选出有价值的核心资产，把它放到另一个篮子里另起炉灶，不要被负资产拖累，淹没在茫茫的数据中。

第三、长线思维，仍要坚守。

百丽的创始人邓耀，在内地一穷二白的时候，能用最朴素的长线思维，自己躬身入局考察市场，穿线搭桥，串联起了日后腾飞的一针一线。

在高瓴入主百丽之后，虽然靠资本并购不断扩大规模，但作为连锁零售行业，品牌始终是最大的竞争力。

当年百丽贱卖给安踏的FILA，已经成为安踏的半壁江山，反观百丽旗下众多品牌，除了百丽自己这一个品牌，又有谁真正在细分领域中把品牌打响的呢？

也许这是百丽遗留的老毛病难以解决，也许这也是寻求回报的资本，和企业所需的长期主义的矛盾之处吧。

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